下半年行业投资策略选择

　　国泰君安研究所:把握周期和防御间的轮动脉络

　　在宏观景气增速回落的预期下,防御性策略是惯常思维,但由于国内市场可选择的传统防御型品种相对稀少,再加上机构集中持仓特点,在目前时点继续实施简单的防御性策略缺乏可操作性。而且我们认为本轮周期原材料价格回落将是更为延长和温和的过程,整体看未来两年价格只是有限回落,仍将维持周期平均水平之上,从目前高点回落后,一些物资如石化、部分有色、钢铁和煤炭品种的景气度仍将维持较高水平,未来两年企业业绩即使下降也处于历史较好水平。二季度价格波动基本在预期或可承受范围之内,国内外分析师动态业绩预测目前还未出现明显调低现象。近期的股价走势差异,使食品饮料、零售、医药、基础设施等防御类行业和以原材料为主的价值型周期行业的估值差异出现拉大的趋势。无论与国际市场当前还是历史水平相比,国内目前防御型板块相对原材料板块的估值溢价已处于较高的区间,国内原材料行业在国际比较中更具相对优势,我们认为这种估值差异可能更多与国内市场当下"周期恐慌,追求稳定预期"的心理有较大关系。随着投资者对经济周期认识的加深,以及投资理念的国际接轨,这种溢价可能会逐渐收窄。

　　由于防御性板块相对稳定、明朗的增长前景,意味着在经济周期波动导致的全面下跌过程中,有着突出的抗跌特性。但与周期类行业相比,目前市场显然已给予防御性板块较高的估值溢价。但今年初以来,防御一直是我们基本的策略主线,目前防御性行业中的重点企业仍是必要的配置品种,但也许需要更为灵活的时机把握。

　　我们认为在估值和经济基本面交互影响下,防御和周期两类板块将更多体现出一定的轮动特征。政策变化导致的估值理念摇摆,商品价格走势、宏观经济政策将成为板块轮动的动力。下半年的行业投资策略应更趋于动态调整,积极把握轮动脉络,贯彻灵活的防御策略。除了把握周期和防御轮动主线外,我们认为可以把握两大行业投资主题,一是,从纷繁的政策变化中寻找投资机会；二是,寻找能源、原材料价格回落后的受益行业。(徐凌峰)

　　申银万国研究所:寻找回落中的"避风港"

　　估值理念:在全流通预期增强的背景下,我们仍然坚持行业基本面和行业分类估值为基础的价值投资理念,并兼顾上市公司支付流通对价带来的行业估值变化。

　　行业基本面:在预计今后宏观经济将持续回落的大背景下,除受益于煤电联动的火电行业,钢铁、煤炭、有色金属、水运、石化、电力设备等投资相关的强周期行业未来一年内基本面将继续趋向于恶化。但原材料价格的回落也会使得电力设备、机械、家电、航空、造纸等中下游行业明显受益。同时,可能出现的价格体制的变革也将明显拓展成品油、公交、燃气水务、环保等行业的利润空间。在投资回落背景下,机场、路桥、中药、饮料、景点等垄断性行业较高的景气度仍然能基本保持；轿车和电子元器件景气度在经过大幅回落之后下半年可能明显回升。由于外贸政策调整和外贸环境趋于严峻,中国传统的出口优势行业可能面临诸多贸易摩擦的冲击,而实证分析表明一旦人民币升值对相关行业的实质影响可能低于市场的普遍预期。

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　　估值比较方法:对与投资相关的强周期性行业,我们在投资判断上重点关注行业景气度变化趋势、目前股价对周期回落的反映程度、实际盈利增长可能,以及与外部市场的估值比较；对于垄断类和稳定类行业,我们根据行业PEG水平、行业绝对与相对估值、行业基本面风险因素、全流通支付对价期望值对估值的影响程度进行评价；对普通制造业和服务业,我们主要根据行业中期景气变化、市盈率和市净率估值水平、全流通下预期下的资产价值重估等因素比较分析。

　　行业比较结论:通过比较分析,我们相对"看好"电力、路桥、机场、零售、景点、轿车、电子元器件、中药、饮料、港口等行业,相对"看淡"煤炭、水运、航运设备、化纤等行业,对银行、钢铁、房地产等行业持"中性"评级,并建议密切关注其中的银行、公交、航空、石化、造纸、通信运营等行业可能因基本面因素发生变化所带来的投资机会。(董粱、朱安平、童驯)