中期策略（七）——关注上游的“上游”和下游的“上游”

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　　一、2005年5月可能将成为大部分有色金属行业的阶段性景气高点
　　五月以来，国际主要金属期货市场的指数连续出现大幅跳水。尽管基本金属的供需缺口依然存在，但是供需缺口在缩小(尤其是铜，铜全球的供需缺口从04 年的87 万吨锐减至05 年4 月的2 万吨)，加之近期美元的反弹和对中国人民币升值的预期，近期基本金属的价格出现了较大幅度的回落，相关公司的股价跌幅也超过了15%以上。

　　铜、锌价格下挫是相关股票下跌的导火索。我们认为5月13日铜、锌(尤其是周五沪铜以跌停报收)大幅下挫以及由此引发的市场对相关金属景气度见顶的判断是有色金属公司股价大幅下挫的主要原因。而美元反弹无疑是导致此次金属价格波动的催化剂。基于中国政府对房地产泡沫的坚决打压，作为世界铜需求量最大的国家，固定资产投资规模的逐步缩减是铜供给缺口缩小乃至消失的可预见未来。2005年5月将可能成为大部分有色金属行业业绩的阶段性景气高点。 字串3

　　二、上游的“上游”主要是关注锌、黄金两个子行业的投资机会，资源自给率、矿产品位高的有色金属矿产类资源型公司值得中线关注

　　虽然不看好有色金属的整体价格走向，但我们认为，其中，部分有色金属的价格会随真实的供求状况发生分化，基本面决定铜、锌价格走向不同：我们看好锌、看淡铜的未来价格走势，其中铜供求紧张的局面正在缓解，05年缺口缩小，06年有望供过于求，价格总体向下的趋势应成定局。基于铜价高处不胜寒的共识，我们建议投资者对铜行业上市公司原则上以回避为主，但同时考虑到市场的过度反映因素和上市公司业绩良好的估值优势，建议激进型投资者对铜都铜业000630和江西铜业600362进行波段式操作。另外，最近现货铜加工费涨至(TC/RC:180美元/美分), 冶炼业务景气度上升非常显著，而股价对铜价回落也做出了较为充分的提前反应，尤其是令市场担忧的出口退税调整以及资源税改革等事项对相关公司实质影响相当有限，因此对电解铜行业可谨慎关注，主要也还是铜都铜业000630，云南铜业000878则保持回避维。

　　我们认为，其中锌供求紧张的局面将加剧，2004年中国净进口锌金属达1.53万吨，进口锌精矿61.6万吨，外贸逆差扩大至4.44亿美元，05年进口锌的数量会进一步上升，国际铅锌研究小组(ＩＬＺＳＧ)预计05年全球锌短缺量会增加到44万吨，2004年缺口为21.7万吨，供应缺口增大，我国锌消费增长10%以上，达到281万吨，主要来自镀锌行业的需求增加。目前国内锌价格与LME的价格比值一直处于历史最高水平附近。此外，投资者还应理性看待美元对金属价格(特别是黄金价格)的影响。美元近日连续走强，使得金价以及其他金属价格显著下挫。但有两个问题需要说明，其一，货币不是决定金属价格走势的核心因素(供求及其趋势变化才是)；其次，美元在包括3月份贸易赤字下跌等利好数据带动下创出七个月来高点，内在反弹的动力削弱(美元反弹的动力更多来自美元走势与相关指标的背离，而美元发生翻转走势的基础并不充分)。我们认为，黄金价格仍将在近一两年内保持高位。 字串2

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　　另外，最近的税收政策对相关公司影响较小：锌出口退税下调对相关公司影响甚小。自今年5月1日开始，国家下调锡、锌、钨、锑的出口退税到8%，这则消息对相关公司股价的影响在五月中旬已得到反映。实质上，退税下调对公司的冲击更多是概念上的，因为比如中金岭南000060的锌出口比例